专访邢自强：从投资于物到投资于人，持续撬动消费市场

21世纪经济报道记者崔文静  2025年，凭借独特的产业链、工程师红利与超大规模市场优势，中国正为前沿科技引领全球竞争蓄势。与此同时，为了有效应对价格低位运行等内在压力，国内宏观政策重心正朝着更加注重民生保障、人力资本与内需驱动的方向深化调整。如何协同推动科技自立自强与民生福祉提升，已成为观察中国经济的重要议题。

近日，摩根士丹利中国首席经济学家邢自强在接受21世纪经济报道记者专访时指出，中国经济的未来在于实现“星辰大海”式创新与“柴米油盐”民生改善的“双向奔赴”。他强调，这不仅需发挥中国在产业链、工程师红利与超大规模市场的既有优势，更依赖于推动一场深刻的财政资源再配置——从侧重“投资于物”（基建与产能）更多转向“投资于人”（社保与公共服务）。

邢自强分析，自2024年9月以来，资本市场信心修复源于政策、企业、资金面的三重“觉醒”。然而，要将市场回暖转化为可持续的“制度牛”，关键在于“十五五”期间能否在夯实全国统一大市场与深化社保改革上取得清晰进展。这既是打破“内卷”、释放消费潜力的治本之策，也为科技创新提供了可持续的内需基础。

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摩根士丹利中国首席经济学家邢自强

双轮驱动：创新与民生协同发力

《21世纪》：您提出，中国经济的未来在于实现“星辰大海”式创新与“柴米油盐”民生改善的“双向奔赴”。两者之间有何关系？

邢自强：二者是必须协同推进的“双轮驱动”。具体而言，一方面是面向未来的“星辰大海”，即中国依托产业链集聚、工程师红利及产业政策与市场结合形成的生态，在前沿科技领域开疆拓土；另一方面则是关乎当下的“柴米油盐”，即通过改善民生、提振内需来夯实经济社会的根基。过去的中美博弈历程表明，中国产业竞争力已上新台阶。我们对在6G、量子科技、生物制造等前沿领域拔得头筹抱有信心。

以人工智能为例，中美已成全球唯二的AI生态强国，但路径不同。美国巨头持续投入巨额资本开支直指通用人工智能（AGI）；中国则侧重轻量化、应用普及路线，让AI“好用不贵”，快速融入中小企业和居民生活。这种将尖端技术转化为广泛应用的能力，是赢得长期竞争优势的关键。

然而，仅有“星辰大海”的突破，并不足以打破当前宏观经济的低物价循环。传统的“消费—就业—物价—收入—信心”链条依然承压。国际经验表明，仅靠部分高端制造业的突破，无法单独将一国经济拉出低物价区间。

因此，“柴米油盐”层面的民生改善与内需提振，具有同等重要的战略意义。

“十五五”规划建议将“居民消费率明显提高”列为目标，正体现了这种平衡。科技创新聚焦供给侧，关乎长期产业链安全；消费作为需求侧核心，能较快形成经济拉动力。两者相辅相成。

《21世纪》：在这一框架下，资本市场应扮演何种角色？

邢自强：资本市场需服务双重目标。在支持“星辰大海”方面，其风险定价和长期资本配置功能已成共识。更重要的是，它在促进“柴米油盐”方面也能发挥关键作用。

其一，增强居民消费能力。构建健康、可持续回报的资本市场生态，可稳步提升居民财产性收入，扩大消费预算空间。其二，促进创新体系建设。资本市场的长期健康稳定发展，与强大且可持续的内需相辅相成，帮助企业摆脱低价“内卷”和过度外需依赖，保有充足研发利润空间，而非“赚吆喝不赚钱”的困境。

因此，一个通过改革释放的强大内需市场，实际上为科技创新提供了更肥沃的商业土壤和更稳定的利润来源，利于形成“研发投入—市场回报—再投入”的良性循环。

三重觉醒：市场信心修复与“制度牛”根基

《21世纪》：2024年9月以来市场信心修复的驱动因素是什么？这种回暖可持续吗？

邢自强：当前市场信心正向着更为健康强劲的方向发展。这一轮修复经历了政策、企业、资金三重“觉醒”。

在政策方面，自2024年9月下旬，决策层打破思维定式，针对低物价循环推出一系列改革，包括扩张性财政政策、地方债纾困及尝试将资源转向支持消费。这传递出关键信号：在发展与安全并重的新时代，发展依然是硬道理。

在企业方面，资本市场重新认识到中国企业家在压力下的坚韧生命力与创新能力。无论是DeepSeek带来的AI突破，还是在人形机器人、固态电池等领域的全球领先表现，都证明中国企业实现了“凤凰涅槃”。

在资金方面，全球层面，美国政策的不可预测性动摇了“美元资产独秀”信仰，全球资本开始对美元资产“祛魅”，寻求多元化配置。国内层面，随着预期趋稳，部分沉淀于定存和债市的资金开始对权益资产表现出兴趣。

这三重觉醒共同推动了信心修复。至于可持续性，当前回暖是信心修复的结果，要想走出健康可持续的“制度牛”，还需进一步改革夯实根基。

《21世纪》：如何夯实根基，推动走向“制度牛”？

邢自强：关键在于将短期政策效果与中长期结构性改革相结合，尤其在“十五五”期间推动两项重要改革。

首先是深化全国统一大市场建设。“反内卷”的治本之策需触及灵魂，即改革地方政绩考核与财税体系，弱化对生产侧税收的路径依赖，将消费、服务业占比及民生改善纳入考核，推动财政支出向社保倾斜。这才能从源头遏制地方无序竞争，让企业产品在国内市场“卖得上价”，获得合理利润以投入研发。

其次是社保体系的实质性改革。一个更稳固、公平的社会安全网能有效降低预防性储蓄，释放消费潜力。我们测算，若“十五五”期间通过“小步快跑”，不断提高农民、农民工等群体的基础养老金，到2030年有望将居民消费占GDP比重从不足40%提升至45%左右，这意味着一个10万亿美元级别的消费市场。这不仅可以提供内需动力，而且能够引导部分预防性储蓄转向资本市场。

此外，资本市场自身制度完善也至关重要，如提升上市公司分红回购力度以改善回报，推动IPO更加市场化，以及统筹A股与港股市场，形成支持创新的良性生态。

《21世纪》：“反内卷”会否抑制竞争活力？

邢自强：“反内卷”并非反对健康竞争，其矛头直指脱离市场机制的不当干预和补贴导致的无序竞争、重复建设和产能过剩。这种“内卷”浪费资源，导致企业利润稀薄，无力投入真正研发。

真正的科技创新，需要在统一、透明、公平规则下的良性竞争。这要求产业政策从过去地方“撒胡椒面”式的补贴驱动，转向“生态驱动”，即通过设立标准、开放场景、搭建平台来激励企业比拼技术。同时，通过全国统一大市场建设，取消各种隐性地方保护和不合理补贴。

平衡的关键在于：用需求侧改革（扩大内需、完善社保）为供给侧创造合理利润空间；同时用供给侧规则（统一市场、公平竞争）确保利润源于创新和效率。 当企业在拥有强大内需和公平规则的市场中竞争时，才有动力和资源去攀登“星辰大海”。

财政转型：从“投资于物”到“投资于人”

《21世纪》：“投资于物”转向“投资于人”是根本性的财政思路转变。社保改革如何推进？财政可持续性如何保障？

邢自强：这是破解高储蓄、低消费结构性难题的核心。当前中国社保体系存在两大不足：总体支出偏低、保障不充分；城乡、群体间分配不均。改革目标是编织更坚实、普惠的社会安全网。

具体路径上，可设定清晰路线图：在“十五五”期间，逐步提高农民、农民工等群体的基础养老金。这能显著减少其后顾之忧，释放消费潜力。

面对财政压力担忧，关键在于“开源”与“节流”并举。

“开源”方面，核心是盘活国有资产。可大幅提高国有资本划转社保基金的比例（如从当前约10%提至30%—40%），并通过市场化运营提升国企收益率和分红率，充实社保资金池。

“节流”方面，需调整财政支出结构。过去二十多年，财政资源过度向基础设施等“物”的投资倾斜，已显现边际回报递减。未来应将部分资源转向社会保障、公共服务等“人”的投资。这一增一减的再平衡，是实现财政可持续支持社保改革的关键机制。

总体来看，额外财政支出压力可控，而它带来的消费提振、经济增长质量改善、居民幸福感提升，效应显著。

《21世纪》：稳定房地产市场预期，有哪些可行抓手？

邢自强：为缩短房地产调整的阵痛期，可从三个方向探索：

一是“收库存”，即由中央或地方出资收购部分存量商品房，转化为保障性租赁住房。

二是“保主体”，即对部分陷入困境但具系统重要性的房企，通过债务重组、引入国有资本等方式有序处置。

然而，前两者可能面临“道德风险”的顾虑及地方财务平衡挑战。因此，第三条路径——“贴按揭”或更具现实可操作性。即由财政对存量或新增住房按揭贷款进行一定贴息，例如100个基点。我们测算，这在部分大城市可使按揭利率接近甚至低于租金回报率，显著减轻购房者负担，扭转房价下跌预期。这项政策能更直接惠及广大中产阶级家庭，提振其消费信心与能力。